月: 2018年12月

ＦＯＭＣとその後の市場動向

アメリカの中央銀行である連邦準備制度（ＦＥＤ）は、金融政策決定会合であるＦＯＭＣを開催した。政策金利を0.25％引き上げ、政策金利を2.00％－2.25％とし、今後の金融政策の指針であるドットチャートでは、前回３回としていた来年の利上げ回数を２回に修正した。

市場は利上げは織り込んでいたものの、よりハト派的（より引き締めに対して柔軟）な態度への転換を期待していたために、急落する結果となった。

米国株式（Ｓ＆Ｐ５００）

市場が望んでいたのは、利上げ回数の減少といった程度のものではなく、利上げの停止、バランスシート圧縮の停止の可能性まで踏み込んだものであったのではないだろうか。

むしろパウエル議長は、バランスシート圧縮の方針は変わらないとしており、記者からの質問に答える形とはいえ、火に油を注いだ形となった。

また、ＦＯＭＣを受けて長期金利が低下したため、ようやく為替もドル安へと動いた。

円ドルレート

米国国債10年金利

米国株式の急落、円高を受けて日本の株式市場も当然のように下落している。

日経平均

ようやく今年８月から始まった株式の弱気戦略が利益を生み出してきた。米国長期金利が3％を超えたところで最初の売り建てを行い、高値更新する中で淡々と積み増しを行ってきた成果が現れてきた。得られた経験としてはピンポイントでの天井を的中することは困難であるが、天井圏であるということが予測できているかどうかが重要であるということだろう。その中で短期的な含み損に怯むことなく、市場環境を見定めていくことに集中したことが良かったと感じている。

今後の方針
現段階では、ＦＥＤにバランスシート圧縮の停止の意思がないことが、確認できたことから、当面はこの弱気相場が継続して行くのではないだろうか。今後、利上げ停止→バランスシート圧縮停止というアクションを市場がせがむように下落すると想定している。当面、日本株の売り建て、ドル円の売り建てポジションはキープしていきたい。

下値の目途としては、株式市場が大きく下落してバリュエーション上割安な状況、例えばバフェット指数で１を割る状況（株式時価総額／名目ＧＤＰ＜１）となる水準が目標かもしれない。現在の水準から20％程度下落する必要はあるが。

来年に向けての相場想定

米国のバランスシート圧縮という金融引き締め政策を受けて、世界的な株価調整を予想してきた。一方、市場は２月に大きな調整をした後に、再び９月に高値を取り、１０月初旬以降に急落している。

当初の想定では、2月の高値が大天井となり来年年央あたりに底をつけるというような漠然としたイメージを持っていたが、長期金利の上昇が想定よりも遅かったために、調整のスピードも遅れている。

FEDの慎重姿勢も遠因ではあるが、インフレ率の上昇がタイトな労働市場の状況ほど上がってこないのが原因だろう。また、貿易戦争による関税の引き上げの結末として物価上昇圧力を加えることは間違いがないが、関税が引き上げられる前に、駆け込み輸入の影響でタイムラグが生じているために、物価上昇にもタイムラグが生じている。

結果的にFEDが利上げ停止に至るまでの時間が後ずれしたということになるので、株式市場の底入れも後ずれすることになるのではないだろうか。

来年の利上げは？
１２月のFOMCでは予想通り利上げが行われると考えているが、来年は年前半に景気減速の兆候がマクロ指標に現れる一方、インフレが進むというFEDにとって困難な状況なるため、FEDの想定である年２回程度の利上げを行うことが難しくだろう。年後半には利上げ停止に追い込まれ、現在行っているバランスシートの圧縮も一時停止ということになるのではないか。

株式市場の底入れは？
現在のリスクオフ環境は、大規模な金融緩和の調整である米国のバランスシート圧縮が原因であるために、FEDがそれを停止するタイミングがマーケットの底入れタイミングということになるだろう。来年の年後半になるのではないか。途中、大きく反発することもあるだろうが、基本は下方トレンドという方針で向かいたい。

パウエル議長と中立金利

世界同時株安が続いている。

米国株式（S&P５００）

米中貿易戦争、ブレグジットと材料に事欠かないが、本質は世界的な量的緩和の修正が原因である。欧州、日本は未だ緩和を継続しているが、米国は一足先に金融引き締めへと舵を切った。欧州・日本の緩和余地は少なく、将来の政策手段を確保するために米国のように早く金融正常化に向かいたいところではないか。米国にとっては欧州・日本が緩和を継続している隙に正常化させたいと考えているはずである。

しかしながら米連邦準備制度理事会（FRB）のパウエル議長は11/28日、ニューヨークで講演し、景気を過熱も冷やしもしない「中立金利」を「わずかに下回る」との認識を示した。10月には金融政策について「中立まで長い道のりがある」と警告していたが、金融引き締め姿勢を大きく後退させた。

傍から見ると、トランプ大統領からの金利が高すぎるとのプレッシャーに屈したと見られるが、そうみられても仕方がない状況で、変節をみせるのは大したものではないだろうか。経済学者ではない実務家の議長であるところを見せたと言えるだろう。

では政策金利は中立金利をわずかに下回る程度なのだろうか。中立金利といえばテーラールールが有名であるので参考にしてみたい。アトランタ連銀が親切にもテーラールールに基づくレートを提供してくれており、過去の実際の政策金利との動きを見ることができるために、現状の政策金利の水準感をつかみやすい。

パウエル議長が言うように「わずかに下回る程度」には見えない。寧ろ、将来の景気に対する不透明感を議長自身が示してしまったものと捉えられる。

今後の方針

このパウエル議長の認識の変化は、来年の「利上げ停止」のシナリオに沿ったものであり、戦略の継続に変更はない。反発局面でさらにポジションを上乗せしたために、ほぼ株式の売り建てポジションは完成した。ドル円レートが思いのほか円高に進んでいないのは、ブレグジットの混乱と武田薬品のシャイアー買収（６兆円！）の思惑が原因と考えているが、徐々にドル安圧力が高まるのではないかと期待している。